山煤国际(600546)调研报告：2013年大幅贸易减亏 2014年整合矿发力
推荐逻辑：2013年增长确定，2014年内生、外延增长俱佳
1、2012 年煤价大幅下跌，公司贸易及海运公司亏损近4 亿元，2013 年将明显减亏。
2、2013 年整合及新收购煤矿贡献200 万吨产量，2014 年整合矿产能快速释放。
3、集团剩余840 万吨产能注入预期强烈，外延空间广阔。
2013年煤炭贸易减亏确定性高
2012 年国内煤价快速下跌，公司下属35 家煤炭贸易公司合计亏损拖累公司业绩0.71亿元，加上太行海运及母公司贸易业务的亏损合计影响公司利润近4 亿元，折合EPS0.37 元左右。估计2013 年一季度太行海运继续亏损2 千万左右。但从2012 年下半年开始，公司大力整顿贸易业务，降本增效，2013 年一季度贸易估计实现盈利2-3 千万左右，因此一季度看，贸易和海运业务整体已不再拖累公司业绩，预计全年同比2012 年将大幅减亏。
13年整合矿增量不增利，2014年将进入收获期
受煤价下滑影响，2012 年经坊煤业净利润下滑2.7 亿元，但随着随着凌志达、大坪煤业等产能恢复及霍尔辛赫达产，12 年产量达到1141 万吨，较11 年增长54%，煤炭业务净利润达到18.6 亿元，同比增加1.6 亿元。2013 年公司整合的宏远、鑫顺将合计贡献150 万吨产量，收购集团草垛沟矿也将增加50 万吨产量，合计200 万吨，但投产当年盈利较差，对业绩贡献有限。自2014年开始，豹子沟等优质煤矿将陆续投产，公司整合的1080 万吨煤矿正式进入收获期。
集团剩余煤炭产能840万吨，后续注入预期强烈，2013年现金收购可期
山煤集团旗下未注入上市公司的煤炭资产为整合的7 座煤矿和在内蒙的一处探矿权，预计14 年底前整合煤矿技改完成后全部注入上市公司。煤种主要为焦煤、动力煤。另外，集团还拥有内蒙浩沁煤矿探矿权项目60%权益，该矿资源储量近23.9 亿吨，预计设计产能1000 万吨，集团承诺在条件成熟后注入上市公司。
盈利预测及投资建议
随着贸易大幅减亏、整合煤矿释放，预计公司2013~2015 年每股收益分别为1.04元、1.25 元和1.66 元，对应2013-2015 年EPS 分别为15、12 和9 倍。公司业绩增长确定，同时集团后续注入预期强烈，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：整合煤矿产能释放进度低于预期。